O QUE É CAPM (Capital Asset Pricing Model) | Modelo de Precificação de Ativos de Capital
ENTENDENDO O CAPM
PROBLEMAS COM O USO DO CAPM
CAPM E A FRONTEIRA EFICIENTE DE MARKOWITZ
NA PRÁTICA, QUAL O VALOR DO CAPM
O QUE É CAPM (Capital Asset Pricing Model) ou Modelo de Preços de Ativos de Capital?
O Modelo de Precificação de Ativos de Capital (CAPM) descreve a relação entre risco sistêmico e retorno esperado para ativos, particularmente ações. O CAPM é amplamente utilizado em todas as áreas de finanças para precificar títulos de risco e obter retornos esperados para os ativos, dado o risco desses ativos e o custo de capital.
ENTENDENDO O CAPM
A fórmula para calcular o retorno esperado de um ativo, dado seu risco, é a seguinte:
ERi = Rf + βi (ERm − Rf)
Onde:
ERi = retorno esperado do investimento
Rf = taxa livre de risco
(ERm -Rf )= prêmio de risco de mercado
Os investidores esperam ser remunerados pelo risco e pelo valor do dinheiro no tempo. A taxa livre de risco na fórmula CAPM é responsável pelo valor do dinheiro em termos de tempo. Os outros componentes da fórmula CAPM são responsáveis pela tomada de risco adicional por parte do investidor.
O beta de um investimento potencial é uma medida de quanto risco o investimento irá acrescentar a uma carteira que se parece com o mercado. Se uma ação for mais arriscada que o mercado, terá um beta maior que um. Se uma ação tem um beta menor que um, a fórmula assume que ela reduzirá o risco de uma carteira.
O beta de uma ação é então multiplicado pelo prêmio de risco de mercado, que é o retorno esperado do mercado acima da taxa livre de risco. A taxa livre de risco é então adicionada ao produto do beta da ação e ao prêmio de risco de mercado. O resultado deve dar ao investidor o Taxa Mínima de Atratividade (TMA) exigido ou a taxa de desconto que ele pode usar para encontrar o valor de um ativo.
O objetivo do CAPM é avaliar se uma ação é razoavelmente valorizada quando seu risco e o valor temporal do dinheiro são comparados ao seu retorno esperado.
Por exemplo, imagine que um investidor esteja analisando uma ação no valor de R$100 por ação hoje que paga um dividendo anual de 3%. A ação tem um beta em comparação com o mercado de 1,3, o que significa que é mais arriscada que uma carteira de mercado. Além disso, suponha que a taxa livre de risco seja de 3% e este investidor espera que o mercado aumente o valor em 8% ao ano.
O retorno esperado das ações baseado na fórmula CAPM é de 9,5%:
9.5%=3%+1.3×(8%−3%)
O retorno esperado da fórmula CAPM é usado para descontar os dividendos esperados e a valorização do capital das ações durante o período de participação previsto. Se o valor descontado desses fluxos de caixa futuros for igual a R$100, então a fórmula CAPM indica que a ação está relativamente valorizada em relação ao risco.
PROBLEMAS COM O USO DO CAPM
Há várias premissas por trás da fórmula CAPM que têm demonstrado não se manter na prática. A teoria financeira moderna se baseia em duas suposições: Primeiro, os mercados de valores mobiliários são muito competitivos e eficientes (ou seja, informações relevantes sobre as empresas são rápida e universalmente distribuídas e absorvidas) e segundo, esses mercados são dominados por investidores racionais e avessos ao risco, que buscam maximizar a satisfação a partir do retorno de seus investimentos.
Apesar destas deficiências, o CAPM ainda é amplamente utilizado porque é simples e permite comparações fáceis das alternativas de investimento.
A inclusão do beta na fórmula assume que o risco pode ser medido pela volatilidade do preço de uma ação. Entretanto, os movimentos de preços em ambas as direções não são igualmente arriscados. O período da amostra utilizada para determinar a volatilidade de uma ação não é padrão porque os retornos (e o risco) das ações não são normalmente distribuídos.
O CAPM também assume que a taxa livre de risco permanecerá constante durante o período de desconto. Assumir no exemplo anterior que a taxa de juros dos títulos do Tesouro Brasileiro rodaram entre 2% ou 15% durante o período de 10 anos. Um aumento na taxa livre de risco também aumenta o custo do capital utilizado no investimento e pode fazer com que o ativo pareça supervalorizado.
A carteira de mercado que é utilizada para encontrar o prêmio de risco de mercado é apenas um valor teórico e não é um ativo que pode ser comprado ou investido como uma alternativa às ações. Na maioria das vezes, os investidores usarão um grande índice de ações, como o S&P 500 ou o IBOV para substituir o mercado, o que é uma comparação imperfeita.
A crítica mais séria ao CAPM é a suposição de que os fluxos de caixa futuros podem ser estimados para o processo de desconto. Se um investidor pudesse estimar o retorno futuro de uma ação com um alto nível de precisão, o CAPM não seria necessário.
CAPM E A FRONTEIRA EFICIENTE DE MARKOWITZ
Usar o CAPM para construir um portfólio é supostamente para ajudar um investidor a gerenciar seus riscos. Se um investidor fosse capaz de usar o CAPM para otimizar perfeitamente o retorno de uma carteira em relação ao risco, ele existiria em uma curva chamada fronteira eficiente, como mostrado no gráfico a seguir.
Fonte da imagem: Investopedia
O gráfico mostra como os maiores retornos esperados (eixo y) requerem maiores riscos esperados (eixo x). A Teoria Moderna de Portfólio sugere que a partir da taxa livre de risco, o retorno esperado de um portfólio aumenta à medida que o risco aumenta. Qualquer carteira que se encaixa na Capital Market Line (CML) é melhor do que qualquer carteira possível à direita dessa linha, mas em algum momento, uma carteira teórica pode ser construída na CML com o melhor retorno para a quantidade de risco que está sendo tomada.
A CML e a fronteira eficiente podem ser difíceis de definir, mas ilustram um conceito importante para os investidores: existe um trade-off entre o aumento do retorno e o aumento do risco. Como não é possível construir perfeitamente uma carteira que se encaixe no CML, é mais comum que os investidores assumam riscos demais ao buscar um retorno adicional.
No gráfico a seguir, você pode ver dois portfólios que foram construídos para se encaixarem ao longo da fronteira eficiente. A carteira A deve retornar 8% ao ano e tem um desvio padrão de 10% ou nível de risco. Espera-se que a Carteira B retorne 10% ao ano, mas tem um desvio padrão de 16%. O risco da carteira B aumentou mais rapidamente do que seus retornos esperados.
Fonte da imagem: Investopedia
A fronteira eficiente de Markowitz assume as mesmas premissas que o CAPM e só pode ser calculada em teoria. Se existisse uma carteira na fronteira eficiente, ela estaria proporcionando o máximo de retorno para seu nível de risco. Entretanto, é impossível saber se uma carteira existe ou não na fronteira eficiente porque não se pode prever retornos futuros.
Esta relação entre risco e retorno se aplica ao CAPM, e o gráfico da fronteira eficiente pode ser rearranjado para ilustrar o trade-off para ativos específicos. No gráfico a seguir, você pode ver que o CML é agora chamado de Security Market Line (SML). Em vez do risco esperado no eixo x, é usada a beta da ação. Como você pode ver na ilustração, como o beta aumenta de um para dois, o retorno esperado também está aumentando.
NA PRÁTICA, QUAL O VALOR DO CAPM
Considerando todas as objeções contidas na formulação do CAPM e as premissas por trás de sua aplicação na construção de portfólios, pode ser complicado identificar como o CAPM pode ser útil. Entretanto, usar o CAPM como uma ferramenta para avaliar a razoabilidade das expectativas futuras ou para realizar comparações com outros cenários pode apresentar algum valor.
Imagine um assessor de investimentos que tenha sugerido adicionar um ativo a uma carteira com um preço por ação de R$100. O assessor utiliza o CAPM para justificar o preço com uma taxa de desconto de 13%. O assessor pode utilizar esta informação e compará-la com o desempenho passado do ativo e de seus pares para identificar se um retorno de 13% é uma expectativa razoável.
Assumindo neste exemplo que o desempenho dos pares nos últimos anos foi um pouco melhor do que 10%, enquanto que este ativo teve um desempenho constantemente inferior com 9% de retorno. Não deveríamos aceitar a recomendação do assessor de investimentos sem alguma justificativa para o aumento do retorno esperado.
Um investidor também pode usar os conceitos do CAPM e da fronteira eficiente para avaliar sua carteira ou o desempenho individual das ações em comparação com o resto do mercado. Por exemplo, suponha que a carteira de um investidor tenha retornado 10% ao ano nos últimos três anos com um desvio padrão de retorno (volatilidade) de 10%. Entretanto, as médias de mercado têm retornado 10% nos últimos três anos, com um risco de 8%.
O investidor poderia utilizar esta observação para reavaliar como sua carteira é construída e quais ativos podem não estar dentro da SML. Isto poderia explicar porque a carteira do investidor está à direita do CML. Se as participações que estão arrastando os retornos ou aumentam desproporcionalmente o risco da carteira podem ser identificadas, o investidor pode fazer mudanças para melhorar os retornos.
Fonte da imagem: Investopedia
Utilizar o CAPM e a SML estabelece uma conexão entre o beta de uma ação e seu risco esperado. Um beta mais alto significa mais risco, mas uma carteira de ações com o beta elevado poderia existir em algum lugar no CML onde a relação risco x retorno é aceitável, se não o ideal teórico.
O valor desses dois modelos é diminuído por premissas sobre o índice beta e os agentes de mercado que não são verdadeiras nos vida real. Por exemplo, o beta não leva em conta o risco relativo de uma ação que é mais volátil do que o mercado com uma alta ocorrência de queda em comparação com outra ação com um beta igualmente alto que não experimenta o mesmo tipo de movimento de preço para baixo.
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